调控楼市应该“地产发烧、经济吃药”

　　5月18日，国家统计局发布报告《4月份70个大中城市住宅销售价格变动情况》显示，4月份70个大中城市整体房价环比依然继续上涨，但涨势幅度较低，新房和二手房都未超过1%。整体环比涨幅微弱、微跌城市有所增加、交易量的大幅下降，再加上对政府调控房价不断放松的预期，使得一些人对未来房价下跌有较强的信念。

　　从投资学的角度看，房地产的价值投资已经很有限。房地产的利息流是房租，选取一个风险最低最稳定的5年期国债利率作为参照物。大中城市现在的租金回报在3.3%—3.5%之间，一些房价畸高的一线城市甚至低过3%，现在5年期储蓄利率是5.25%，5年期国债利率为6%。我们再引入一个假设条件：投资者购入房产是准备在短期内随意出售的，那么在理论上忽略短暂期贷款的本息偿还。这个假设条件便利与我们处理按揭杠杆率在地产购买中的关系，形成了一个简单的初始时期的购买动力计算：房地产回报率=房租率×按揭杠杆率。之所以引入杠杆率，是因为如果二套房的首付是50%，那么即使存房子的利息（房租回报）只有3.5%，但是投资者在开始阶段只用房子总价的一半钱来获得着3.5%，实际意味着“存房子”的利息是7%，要高于五年期储蓄或者国债利率。当然随着按揭还款的继续，付的本金和利息越多，那么“存房子”的总体利息水平是从7%开始往下降的。

　　目前二套房按揭首付提升到6成，意味着杠杆率是1.67。那么取最高房租率，结果可得，房地产回报率的短期最高回报是5.83%，低于稳定的5年期国债利率6%，注意，这是假设他们暂时忽略掉贷款的短期偿还。

　　对于一套房自住者来说，也可以将购买居住看作是一种对自己支付虚拟租金的投资行为，房租包含在购买中，但是购买房子之后可以获得房产剔除掉租金之后的一个“残值”，简单地说，就是“买了房（交了虚拟租金），最终还能落得个房子”，这可能是购买动力的来源，不过，跟投资不同，他们的购买行为是长期的，不是在短期内随意出售，它必须面对商业贷款6.8%的利率的长期“约束”。现在一套房的首付是3成，但银监会最近表示鼓励商业银行将自住首付提高至4成，那意味着杠杆率变成了2.5，这是一个值得高度注意的严厉变化，如果普遍实施将很有杀伤力。因为首付的初始初始成本收益是2.5×3.5%—6.8%×0.6（6成按揭）=4.67%，这个初始净收益可以看作是对“房子残值”的购买动力估算，它甚至低于5年期的银行存款，也就是说，同样一笔钱放在银行里面，获得的回报竟然都会高于购买房子。

　　于是，房地产泡沫在投资和自住上都完全确立了，但现在之所以房价还有微升，完全是因为泡沫本身形成的上涨预期，而这个狂热预期跟理性财务计算已经没有任何关系，它的支撑力完全是通胀预期造成的。人们会想象，随着通胀的不断加剧，那么名义上的房租回报率也随着通胀上升而上升，从而自动“填充”泡沫。

　　我们认为，这种想象并非完全是一厢情愿。因为泛滥货币并未得到严厉收缩。最近猪肉、电价都在上涨，蔬菜价格回落幅度也较小，双顺差形成的外汇占款依然可观、制造业劳动力市场涨薪变得频繁……，尽管中国当局依然口头对待通胀，但货币并没有想象得那么收紧。就好比一个暴饮暴食的发胖过程，但胖子指着腰部的肉（房地产），怪罪说“主要是这里导致的”，然后用束腰的方式控制，而不是控制过度的饮食摄入（加息控制通胀），因为他认为绝对不能“腰部增肥、口欲受害；地产发烧、经济吃药”。显然，这是多么可笑。